在全球能源转型的大潮中，风电产业正迅速驶入发展的“快车道”。近年来，我国风电装机规模更是逐步扩大，发电量稳步攀升。而在风电产业快速成长的背后，离不开整个产业链的协同发展。

　　江苏锡华新能源科技股份有限公司（以下简称“锡华科技”）正是风电产业链上游的一个参与者，企业主要从事大型高端装备专用部件的研发、制造与销售，产品以风电齿轮箱专用部件为主、注塑机厚大专用部件为辅，应用于大型风电装备与注塑机领域。

　　2023年5月，锡华科技向上交所递交了申请主板上市的相关材料，此后经历了两轮问询，目前因需要更新财务资料，审核状态变更为中止。

　　《华财》分析后发现，锡华科技IPO获受理至今近600天，上市审核进程仍未被推进至上交所上市委审议阶段，很可能与其收入过于依赖大客户有关。前五大客户出售的收益长期占据总营收95%以上，这极大地影响了公司应对市场变化的能力。并且，锡华科技与主要客户均存在极为灵活的原材料价格变更调价机制，这种调价机制进一步将公司利润空间牢牢锁死。

　　此外，锡华科技大手笔分红后，意欲通过上市募资来补充流动资金，不仅引起了财经媒体广泛关注和质疑，在监管部门严把发行上市准入关、阶段性收紧IPO的背景下，也促使监管对其IPO审核持更加审慎的态度。再加之，公司由夫妻二人共同控制，在申报期内屡现内控不规范情形，公司经营合规性也有待商榷。

　　风电齿轮箱专用部件是风力发电机不可或缺的核心组件，也是锡华科技收入的重要来源。招股说明书显示，2020年至2023年，公司风电齿轮箱专用部件收入分别是5.86亿元、6.84亿元、7.79亿元和7.62亿元，占主要经营业务收入的占比分别是83.67%、78.63%、83.43%、84.85%，高达八成。

　　凭借这一拳头产品，锡华科技成为风电产业链的有力参与者，2020年至2023年营业收入分别为7.08亿元、8.78亿元、9.42亿元、9.08亿元。

　　然而，净利润走势却不一样。上述同期，公司净利润分别为1.80亿元、2.16亿元、1.84亿元、1.77亿元，自2021年上升至2亿后便连续在走下坡路。

　　综合分析以上数据，如果说2022年，锡华科技呈现的仅是增收不增利的局面，那2023年公司业绩形势就变得愈发严峻了，营收净利润的双双下降，不禁让人怀疑锡华科技业务发展是否遭遇瓶颈。

　　在二轮问询函回复文件中，锡华科技表示，在“碳中和”背景下，国内外风电产业政策均为行业制定了明确清晰的中长期发展规划，有力保障了风电行业中长期的良性发展，并且随着全球供应链条件改善及欧洲生产资料价格整体回落，全球及中国风电行业发展形态趋势向好。

　　事实上，锡华科技的营收主要由五位下游客户决定。2021年至2023年，公司向前五大客户销售金额占主要经营业务收入占比分别是99.03%、99.17%、97.44%，集中度极高，2023年虽然下降了近2个百分点，但第一大客户销售比重却逐步提升，已经有近六成收入来源于南高齿集团（下图），这种高度依赖单一大客户的情形，无疑逐步扩大了公司经营风险。

　　据招股说明书披露，2020年至2023年，锡华科技向第一大客户销售金额占主要经营业务收入的占比分别是43.73%、35.27%、48.91%和59.53%，但其头号客户并非固定不变。

　　南高齿集团与弗兰德集团长期占据公司客户排行榜的前两位。除了2021年，南高齿集团暂时退居第二位，弗兰德集团跃升至榜首外，其他年份南高齿集团从始至终保持着最大客户的地位。

　　其中缘由或与锡华科技主要营业产品的原材料价格上升、销售价格上升有关。2021年，锡华科技风电齿轮箱专用部件单位成本较2020年增长8.69个百分点，相应地，产品营销售卖单价也提升了9个百分点。

　　需要注意的是，2023年，风电齿轮箱专用部件单位成本为4071.76元/吨，较2022年4980.09元/吨下降了18.24个百分点，但毛利率却仅仅提升了0.69%（下图）！

　　据《华财》进一步了解，锡华科技与重要客户均存在关于原材料价格变革的调价机制（下图），因此即便单位成本一下子就下降，锡华科技也是几乎占不到原材料价格下降的红利。

　　招股说明书显示，2020年至2023年，公司主要营业业务毛利率分别是36.93%、35.84%、29.18%、30.24%，2021年和2022年连续下滑，2023年在原材料价格大大下降的利好下仅仅提升1.06%。

　　收入几乎全部来源于前五大客户，利润又被灵活的调价机制牢牢锁死，锡华科技作为一家拟登陆主板的企业，未来业绩实在缺乏想象空间，既看不清其增长潜力，也看不到盈利提升可能性。

　　长期资金市场对锡华科技这种业务高度集中的模式也一贯保持十分谨慎的态度，认为这可能削弱公司应对市场波动的能力。

　　此外，锡华科技还涉及监管红线问题——清仓式分红，这让其IPO审核更加倾向不利的一面。

　　据披露，公司分别在2020年和2022年进行了分红，金额分别为281.80万元和3.5亿元。

　　尽管随着IPO审核的缓慢推进，2020年分红已不再属于近三年财务数据的范畴。但2022年的巨额分红，以及2023年下滑至1.77亿元的净利润，公司无法否认其在报告期分红占净利润较大的事实。

　　2021年至2023年，锡华科技净利润合计为5.77亿元，3.5亿分红占三年净利润的60.64%。

　　最让人诟病的是，在慷慨分红之后，锡华科技转头就向长期资金市场寻求更多的资金支持。

　　2023年申报上市时，公司计划将募集资金总额的26.86%，即5.5亿元，用于补充流动资金，这种行为很快引来了财经媒体的诸多批评。毕竟站在投资者角度，这似乎是锡华科技在利用资本市场进行资金的循环使用，最终受益方其实是实控人等大股东，而非真正地为公司的长期发展考虑。

　　首轮审核问询函中，交易所要求公司“结合报告期大额现金分红、货币资金余额等说明募集资金用于补充流动资金规模的测算依据及合理性”。

　　锡华科技回应称，现金分红具有合理性，这次募集补流资金是满足公司未来业务发展所需资金。但是在更新审核问询回复时，却悄悄地将补充流动资金规模调减至2亿元，占总募集资金的比例也降至11.78%，已不再达到《上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第1号——申请文件受理（2024年修订）》第五条关于清仓式分红的负面清单情形。

　　此外，锡华科技其实是一家典型的家族企业。王荣正、陆燕云夫妻二人合计控制锡华科技91.66%的股份表决权，拥有绝对控制地位。

　　不仅上述分红大部分落入这对夫妻口袋，两人控制之下，公司还曾多次出现内控不规范的情况，包括转贷、协助转贷、资金拆借、使用个人卡进行交易、现金交易以及票据找零等。

　　资料显示，实际控制人陆燕云兄长（陆庆东）的配偶（李小琴）为锡华科技采购部员工，自2012年起在公司任职。真正敏感的事项是，李小琴曾与公司主要供应商发生过资金往来（下图）。

　　其中一家名为江苏顺鑫的供应商，主要为锡华科技提供钢材、型钢、钢板等产品。在2021年5月借款40万又归还后，2022年向锡华科技提供钢产品的单价较其他供应商低了6.91个百分点。

　　另外，最近几年，陆庆东、李小琴及其儿子注销了多家公司：泰兴市锡达机械配件厂、无锡市锡铠钢铁有限公司、泰兴市庆东机械配件厂、泰兴市锦安机械配件厂、泰兴市陆庆东机械配件厂、泰兴市锡瑞机械配件厂、泰兴市杰瑞机械配件厂。并且，交易所注意到，这些已注销的关联方企业，存在资金流水核查不充分情况。

　　在注销的诸多公司中，泰兴市杰瑞机械配件厂作为锡华科技外协厂商，大部分收入来源于锡华科技，疑似专门为锡华科技提供服务。

　　具体来看，2021年、2022年，锡华科技对泰兴市杰瑞机械配件厂支付的外协加工费，占其营业收入占比分别是90.76%、71.43%。然而此后的2023年3月，泰兴市杰瑞机械配件厂突然注销。

　　值得一提的是，锡华科技股权结构中还有王荣正的哥哥王国正（持股4.10%）、妹妹王爱华(持股0.27%），但在向交易所递交的招股说明书里面，并未将二人列为一致行动人，继而遭到质问。

　　直至首轮审核问询函下发后一个月，即2023年7月，王荣正、王国正及王爱华才共同签署《一致行动协议》，认定三人为一致行动人。

　　海通证券作为锡华科技的保荐人，今年以来已屡次因投行业务质量上的问题被监管点名。最近还因内控问题，被中国人民银行上海市分行处以罚款395万元，相关责任人被处以罚款12.25万元，共计407.25万元。处罚日期为2024年10月23日，公示期为五年（下图）。

　　或许海通证券自身内控问题颇多，自顾不暇，对保荐人疏于管理，导致其在保荐项目过程中未勤勉尽责？

　　但是，IPO审核注册所有的环节都要依法依规，严之又严，中介机构更应该从投资者的利益出发，督促企业真实准确完整披露信息。

　　锡华科学技术拥有深厚的家族企业背景，夫妻二人又处于绝对控股地位，较不利于形成有效的公司治理，对内控制度的有效执行是巨大考验，而且这种较不透明的管理环境还会引发信息不对称问题，进而影响投资的人对公司的信任度及投资决策。

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